国金证券近日发布石油化工行业研究：全球炼油产品的消费结构正在转变，残余燃料油、煤油等重质组分的占比迅速下降，馏分燃料油、液化石油气、石脑油等中轻质组分占比提升，主要是受供给端页岩油等中轻质低硫油这些高品质原油产量的提升。中国炼油产品消费量迅速提升，其他石油产品消费量超过汽油和馏分燃料油成为最大的炼油产品，汽柴油消费占比呈现下降趋势。

以下为研究报告摘要：

投资逻辑

本篇报告是石油基本面研究框架中需求端的深度报告，主要从全球原油消费格局、一次炼油产品消费结构、炼厂产能开工率等方面的历史数据的发展变化出发，分析石油需求、炼油消费格局正在发生的变化和未来可能发展的方向，以此为鉴对当前石化投资提供参考和建议。

1、原油下游应用十分广泛，消费量与宏观经济相关；亚太地区是当前及未来原油消费的主力。

原油通过分馏可以得到各种组分，除了用作燃料外还可以通过催化裂化生产乙烯丙烯等小分子，进一步合成各类化工产品，因此几乎各个行业都能看到原油的应用。从全球以及主要地区的历史数据来看，全球原油消费量增长率与GDP增速关联性较强，往往用宏观经济指标来代替原油消费的预测。近五十年来亚太地区成为全球原油消费的主力，2024年原油消费占全球的38%，并且仍然保持不小的增长势头。

2、炼油产品消费以汽柴石脑油为主，全球炼油产品向着中轻质组分转变，地区之间消费差异较大。

全球炼油产品的消费结构正在转变，残余燃料油、煤油等重质组分的占比迅速下降，馏分燃料油、液化石油气、石脑油等中轻质组分占比提升，主要是受供给端页岩油等中轻质低硫油这些高品质原油产量的提升。美国是当前全球最大的原油消费国，炼油产品消费结构稳定，其中汽油消费占比接近一半，位于绝对领先地位。中国炼油产品消费量迅速提升，其他石油产品消费量超过汽油和馏分燃料油成为最大的炼油产品，汽柴油消费占比呈现下降趋势。印度炼油产品消费增长也很快，馏分燃料油是最大的炼油产品，整体消费结构较为稳定。

3、全球炼油产能过剩，未来中短期预计全球原油供给过剩，需求边际增量疲软。

当前全球石油炼厂产能过剩，全球炼厂开工率保持在80%左右，2024年全球炼厂开工率同比下滑，全球原油需求表现一般增长缓慢。美国、中国炼厂同样处于过剩的状态，1980年以来，中国炼厂产能增加了约15000千桶/日，全球近七成以上的新增炼厂产能都来自于中国。印度的炼油需求表现较好，连续多年炼厂开工率超过100%，因此主要国际能源机构EIA、IEA和OPEC认为未来印度将会是全球原油消费和炼油需求增长的主力军之一。三家能源机构均预计2025年全球原油供给过剩，2026年供需差距将会略有缩小，未来中短期油价基本面承压。

4、中国炼油行业正在经历结构性转变，政策性加速炼厂产能的周期替换，炼油龙头优势突显。

我国成品油消费尤其是汽油、柴油消费量从23年达峰以来持续下滑，加之随着新能源替代的推进和降低碳排放的落实，传统的燃料型炼油产品的消费需求未来或将进一步下滑，炼油行业整体在发生着由“燃料型”向“化工型”转变的结构性变化，化工轻油等轻质馏分消费增长最为迅速。另一方面，政府出台了一系列政策限制国内炼油产能的增长，同时加速老旧落后的小炼油装置的淘汰腾退，加快先进低排新产能的替换周期。未来炼油企业需要改变炼油产品结构，提高乙丙烯等化工原料组分的产率，不仅能减少碳排放，还能提升炼油产品的附加值，增强炼厂的市场竞争力和盈利能力；同时需要构建完整的炼化一体化产业链协同，实现炼油资源的配置优化，提高生产效率和竞争力。在此发展背景之下，炼油龙头企业的优势正在逐步显现。

投资建议

建议关注具有完整炼化一体化项目、规模优势显著、炼化产品丰富的炼油化工龙头企业。

风险提示

地缘政治风险，原油价格大幅波动风险，宏观经济下滑导致需求不及预期风险，新能源替代传统油气能源风险，新技术带来原油成本大幅下降，地区政策带来供给端大幅变化风险等。（国金证券 陈屹）