信达证券近日发布石油篇·格局修整：战争导致中东原油出口受限、生产受阻，海峡内累库与全球范围库存快速消耗同步发生，供给脆弱性凸显。霍尔木兹海峡封锁一度导致约1600万桶/天原油贸易出口受阻，其中沙特东西向管道和阿联酋阿布扎比管道可作为替代通道解决约500万桶/天的出口，海上浮仓+IEA释储+美国加大出口填补了约500万桶/天的供应短缺，如果考虑海峡封锁前IEA&EIA预计26年原油累库300万桶/天，以及海峡封锁后油价飙升导致原油需求下降50-80万桶/天，则原油市场基本依靠250万桶/天的其他库存消耗（包括商业储备）维持平衡，整体战略+商业储备消耗在500-600万桶/天。
以下为研究报告摘要：
本期内容提要:
战争导致中东原油出口受限、生产受阻，海峡内累库与全球范围库存快速消耗同步发生，供给脆弱性凸显。霍尔木兹海峡封锁一度导致约1600万桶/天原油贸易出口受阻，其中沙特东西向管道和阿联酋阿布扎比管道可作为替代通道解决约500万桶/天的出口，海上浮仓+IEA释储+美国加大出口填补了约500万桶/天的供应短缺，如果考虑海峡封锁前IEA&EIA预计26年原油累库300万桶/天，以及海峡封锁后油价飙升导致原油需求下降50-80万桶/天，则原油市场基本依靠250万桶/天的其他库存消耗（包括商业储备）维持平衡，整体战略+商业储备消耗在500-600万桶/天。尽管近期局势反复使得油轮阶段性通行部分恢复，但随着冲突复燃，海峡流量再度快速下降，供给及贸易通道的脆弱性凸显。
中短期地缘局势或多有反复，中长期五重因素将促使战后原油市场进入新格局。美以伊战争走势当前出现反复，但即使考虑战争结束的情形下，海峡完全恢复仍面临排雷耗时、往返出口目的地用时长、战争双方履约顺序分歧、海峡通行费博弈及以色列扰动等制约，短期内难以完全恢复常态。不同情景下2026年海峡贸易恢复量大概率在100-1000万桶/天区间宽幅变化。中长期看，战后原油市场将进入新格局，主要受五重因素驱动：石油消费国的刚性补库与扩张性增储形成持续需求支撑；伊朗谋求对海峡通行施加长期影响并获取经济收益的野望，构成持续性地缘博弈变量；OPEC+增产配额与实际产量存在巨大剪刀差，一旦地缘障碍解除将释放潜在供给冲击；阿联酋产能扩张及立场调整较大幅削弱OPEC+边际供给主导能力；全球常规油和敏感油升贴水体系或将开启系统性调整。五重因素叠加，原油市场将面临修理与整肃，进入波动更为复杂剧烈的新阶段。
中短期原油市场关注战争结束路径，中长期油价在OPEC+边际定价权削弱和配额增长与实际产量下降的剪刀差双重影响下存在巨大隐忧。短中期油价波动取决于海峡实际通行恢复程度：在谈判破裂情况下，2026年原油市场存在约590万桶/天的库存缺口，对应油价表现为100-120美元/桶，甚至更高。在陷入僵局假设下，2026年原油市场存在约310万桶/天的库存缺口，对应油价表现为80-100美元/桶。在有限范围和解假设下，2026年原油市场存在约170万桶/天的库存过剩，油价面临显著下行压力，对应在65-80美元/桶中枢区间。在完全和解假设下，2026年原油市场存在约270万桶/天的库存过剩，油价对应在60-70美元/桶中枢区间。中长期而言，阿联酋退出将导致OPEC+边际定价权削弱，伊朗供应变量趋于常态化，叠加全球贸易格局重构带来的价格体系变化，原油市场不确定性显著上升，油价波动将更为剧烈。此外更为重要的是，OPEC+数月来快速恢复的生产配额与受战争影响导致下降的实际产量间形成了剪刀差，如未能在后续得到调整，或将为原油市场带来巨大隐忧。
投资建议：我们认为，当前原油市场价格波动区间放大，结构性机会与尾部风险并存。尽管短期油价承压，但全球原油库存处于历史低位（OECD石油储备库存为1990年以来最低），叠加各国刚性补库需求，将为油价提供坚实底部，限制了能源股业绩的大幅下行风险。在油价大概率维持宽幅震荡（我们预计布伦特主力区间65-85美元/桶）的假设下，能源央企的高分红属性提供了确定性回报。上游方面，建议布局“高股息+低估值”的能源央企底仓，我们重点推荐红利属性凸显的中国海油/中国海洋石油（600938.SH/0883.HK）、中国石油（601857.SH）、中国石化（600028.SH），以及具备产量成长性的中曼石油（603619.SH）。
风险因素：1、地缘政治因素对油价造成波动；2、宏观经济因素变动风险；3、政策变动风险。（信达证券 刘红光,胡晓艺）
