华鑫证券近日发布有色金属行业周报：价格方面，周内伦敦黄金价格为4072.85美元/盎司，环比11月14日+1.75美元/盎司，涨幅为0.04%。周内伦敦白银价格为48.91美元/盎司，环比11月14日-3.11美元/盎司，跌幅为-5.97%。

以下为研究报告摘要：

投资要点

贵金属：12月美联储进一步降息分歧大，贵金属价格支撑仍在

价格方面，周内伦敦黄金价格为4072.85美元/盎司，环比11月14日+1.75美元/盎司，涨幅为0.04%。周内伦敦白银价格为48.91美元/盎司，环比11月14日-3.11美元/盎司，跌幅为-5.97%。

数据方面，美国11月纽约联储制造业指数18.7，前值10.7，预期5.8。美国9月失业率4.4%，前值4.3%，预期4.3%。美国9月非农就业人口变动11.9万人，前值-0.4万人，预期5.1万人。美国11月标普全球综合PMI初值54.8，前值54.6，预期54.6。美国11月标普全球制造业PMI初值51.9，前值52.5，预期52。

数据方面，前期由于美国政府停摆，9月就业数据本周才发布，虽然9月新增非农就业人数超过预期，但是9月失业率反弹，导致市场判断12月美联储降息可能性的难度加大。

本周美联储发布10月议息会议纪要，也对12月是否进一步降息分歧较大。10月末的货币政策会议上，美联储决策者对12月是否降息存在严重分歧，认为今年不必再降息的人数未达到多数，但超过了支持降息的人数，一些中间派要视数据而定；对于缩减资产负债表（缩表）的量化紧缩（QT）行动，则几乎完全一致认为应该停止。

从CME Fedwatch工具来看，12月美联储进一步降息25BP的概率为71.0%。

总结而言，虽然市场对于后续货币政策分歧较大，但是CMEFedwatch工具看下来，12月美联储进一步降息概率大，贵金属价格支撑仍在。

铜、铝：美联储12月降息情况不明朗，铜铝价格或以震荡为主

国内宏观：中国11月五年期贷款市场报价利率（LPR）3.5%，前值3.5%，预期3.5%。中国11月一年期贷款市场报价利率（LPR）3%，前值3%，预期3%。

铜：价格方面，本周LME铜收盘价10700美元/吨，环比11月14日-150/吨，跌幅为-1.38%。SHFE铜收盘价85650元/吨，环比11月14日-1170元/吨，跌幅为-1.35%。库存方面，LME库存为155025吨（环比11月14日+19300吨，同比-117600吨）；COMEX库存为402876吨（环比11月14日+21580吨，同比+314266吨）；SHFE库存为110603吨（环比11月14日+1196吨）。2025年11月20日，SMM统计国内电解铜社会库存19.45万吨，环比11月13日-0.66万吨，同比+3.02万吨。冶炼方面，中国铜精矿TC现货本周价格为-41.82美元/干吨，环比+0美元/干吨。

下游方面，国内本周精铜制杆开工率为70.07%，环比+3.2pct。再生铜制杆开工率18.29%，环比-3.45pct。电线电缆开工率为65.68%，环比+1.32pct。

总结而言，美联储12月降息分歧较大，铜价或以高位震荡为主。前期美联储内部对12月降息分歧明显，市场对降息的预期降温，美元指数延续反弹，对铜价形成持续压制。美国劳动力市场数据分歧明显，一方面非农就业数据意外增长，另一方面失业率反升至四年以来新高，市场观望情绪浓厚。

从供需层面来看，本周铜价回落，下游精炼铜和电线电缆开工率均有提升，为铜价带来支撑。

铝：价格方面，国内电解铝价格为21360元/吨，环比11月14日-530吨。库存方面，本周LME铝库存为548000吨（环比11月14日-4375吨，同比-163050吨）；国内上期所库存为123716吨（环比11月14日+8817吨，同比-108138吨）。2025年11月20日，SMM统计国内电解铝锭社会库存62.1万吨，环比11月13日+0万吨，同比+5.8万吨。

利润方面，云南地区电解铝即时冶炼利润为4354元/吨，环比11月14日-443元/吨。新疆地区电解铝即时冶炼利润为4963元/吨，环比11月14日-443元/吨。

下游方面，国内本周铝型材龙头企业开工率为52.1%，环比-0.5pct；国内本周铝线缆龙头企业开工率为62.4%，环比+0.4pct。

综合而言，12月美联储降息情况不确定性高，短期铝需求淡季，价格或以震荡为主。

锡：供需两弱，价格高位盘整为主。

价格方面，国内精炼锡价格为291420元/吨，环比11月14日-1620元/吨，跌幅为-0.55%。库存方面，本周国内上期所库存为6229吨，环比11月14日-29吨；LME库存为3085吨，环比11月14日+20吨。

供需两弱，价格高位盘整为主。现货市场整体交投清淡，高价始终抑制下游采购意愿，冶炼厂虽持价意愿较强，但下游终端企业仅维持刚需备货，逢低补库热度偶有回升却难以持续，市场观望氛围浓厚，贸易商报价积极性与实际成交表现形成反差。供应方面，缅甸佤邦复产缓慢、印尼出口管控及刚果矿产禁令共同加剧全球供应链紧张，为锡价提供支撑；需求端则因消费电子等传统领域疲软，新兴领域拉动尚不足，形成供需双弱格局。

锑：供给偏紧贸易商库存低，锑价反弹

根据百川盈孚数据，价格方面，本周国内锑锭价格为17.10万元/吨，环比11月14日持平。

贸易商库存较低，锑涨价预期较强。供需方面，冶炼厂目前对于前期订单仍在交货中，氧化锑的厂家以每日限购的销售模式，前期原料成本较高，厂家为避免倒挂出货，库存均处在历史地位，因此每日限量成为目前厂家的销售模式。而下游拿货情绪多以刚需补货心态为主。

行业评级及投资策略

黄金：美联储处于降息周期，黄金将维持上涨走势。维持黄金行业“推荐”投资评级。

铜：虽然短期降息预期不明朗，但是铜矿持续偏紧，维持铜行业“推荐”投资评级。

铝：虽然短期降息预期不明朗，但是电解铝供应刚性，维持铝行业“推荐”投资评级。

锡：供应偏紧或支撑锡价。维持锡行业“推荐”投资评级。锑：锑价下跌半年后反弹。维持锑行业“推荐”投资评级。

重点推荐个股

黄金行业推荐中金黄金，山东黄金，赤峰黄金，山金国际，中国黄金国际。铜行业推荐紫金矿业，洛阳钼业，金诚信，西部矿业，藏格矿业，五矿资源。铝行业推荐神火股份，云铝股份，天山铝业，中国宏桥。锑行业推荐湖南黄金，华锡有色。锡行业推荐锡业股份，华锡有色，兴业银锡。

风险提示

1）美国通胀再度大幅走高；2）美联储降息幅度不及预期；3）国内铜需求恢复不及预期；4）电解铝产能意外停产影响上市公司产能；5）铝需求不及预期；6）海外锑矿投产超预期，锑需求不及预期等；7）锡需求不及预期；8）锡矿投产进度超预期等；9）推荐公司业绩不及预期等。（华鑫证券 傅鸿浩,杜飞）