华源证券近日发布建材行业2025年三季报综述：建筑材料板块2025年前三季度全年营收同比-4.39%，毛利率同比+1.61pct，费用率同比-0.31pct，归母净利率同比+1.08pct，对应归母净利润同比+20.56%，扣非归母净利润同比+28.95%，其中2025Q3营收同比-0.95%，毛利率同比+0.84pct，费用率同比-0.76pct，归母净利率同比+1.04pct，对应归母净利润同比+23.36%，扣非归母净利润同比+25.27%。
以下为研究报告摘要：
投资要点：
综述：行业压力仍存，但整体盈利企稳。建筑材料板块2025年前三季度全年营收同比-4.39%，毛利率同比+1.61pct，费用率同比-0.31pct，归母净利率同比+1.08pct，对应归母净利润同比+20.56%，扣非归母净利润同比+28.95%，其中2025Q3营收同比-0.95%，毛利率同比+0.84pct，费用率同比-0.76pct，归母净利率同比+1.04pct，对应归母净利润同比+23.36%，扣非归母净利润同比+25.27%。分板块来看，2025年第三季度受益于电子布需求提升，玻璃纤维表现亮眼，营收和利润同比均实现高增，光伏玻璃在低基数下也实现了同比增长，而水泥和消费建材板块压力仍存，但细分板块中部分公司或已提前确认经营拐点。
消费建材：行业由单边下行走向结构分化，赛道及龙头α开始显现。地产行业自2021H2进入下行周期，截至2025年10月商品房累计销售面积较2021年10月下降50%，累计新开工面积较2021年10月下降71%，累计竣工面积较2021年10月下降39%，行业已经历深度调整。当前行业处于从政策底向市场底传导的关键阶段，随着2025年稳地产相关政策加速落地，后续新房销售、开工、竣工等核心指标也有望逐渐开启寻底，行业β压力主导业绩下行压力的阶段正逐步过去，赛道以及企业的α机会或将开始显现。此外，值得注意的是行业下游需求结构同样经历了系统性变化，二手房市场以及农业/工业/市政等非房需求占比不断上行，部分完成下游渠道结构调整的消费建材企业正通过自身经营的努力，尝试对冲行业下行造成的压力。
水泥：需求下滑明显，景气仍在低位。2025年前三季度，全国水泥市场整体量价齐跌，盈利能力继续承压。受下游地产投资缩减和基建项目放缓的影响，水泥需求明显下滑，前三季度全国累计水泥产量为12.59亿吨，同比下降5.2%。水泥价格年初受错峰生产支撑，价格小幅回升，但由于需求下滑严重，原有错峰生产等供给调控措施仍难以有效应对，全国多地普遍存在错峰执行不及预期的问题，价格从4月开始逐步走弱。9月份开始在“反内卷”背景下价格逐步企稳回升，但受制于需求价格上涨幅度较为有限。成本端煤炭价格下跌缓解了水泥价格下跌带来的盈利压力。整体看行业盈利在去年低基数下同比提升，但景气度仍在低位。
玻璃：浮法承压光伏回暖，行业分化筑底。1）浮法玻璃：受下游地产竣工下行影响，浮法玻璃需求明显下滑，前三季度全国累计浮法玻璃产量为7.29亿重量箱，同比下降5.2%。浮法玻璃价格整体走弱，行业整体面临亏损。2）光伏玻璃：上半年供给端在产产能的逐步回落叠加光伏430和531新政引起的阶段性抢装，盈利小幅上升，但随着抢装结束终端需求支撑不足，价格松动回落。下半年，“反内卷”方向确立，7月行业开始自律性减产，同时9月份开始下游组件逐步补货，行业供需边际改善，光伏玻璃价格在9月明显上涨。
玻璃纤维：粗纱需求呈现结构化，高端电子布异军突起。2025年前三季度看，玻纤行业需求依旧呈现结构化，受益于AI服务器迭代升级、高频通信技术革新带动高频高速PCB需求，特种玻纤布需求呈现加速上行，驱动风电、热塑和电子类产品价格陆续实现不同幅度的上涨。但传统应用市场受宏观经济压力、中美贸易摩擦及房地产相关行业低迷影响，有效需求不足，传统产品价格面临下行压力。值得注意的是，随着9月初行业发布反内卷倡议，产品结构性复价陆续落地，预计后续盈利能力将逐步修复。
碳纤维：市场供应保持充裕，新兴需求仍然有限，传统需求出现分化。从供应端来看，截至今年9月碳纤维行业整体产能充裕，头部企业多维持满负荷生产，2025年前三季度碳纤维总产量为6.25万吨，同比增长47.24%，市场整体开工率处于中等偏上水平，9月平均开工率为61.63%，较年初增长11.25pct；从需求端来看，新兴领域需求有所增长，低空经济、军工需求表现亮眼，但整体需求量仍然有限，汽车轻量化等需求释放有所减缓，而传统领域表现分化，风电需求保持平稳，体育休闲整体需求疲软。
投资分析意见。投资策略主线上，我们维持2025年是上市公司拐点，2026年是行业拐点的判断，认为全年上市公司正先于行业寻底，回调依然是赚“认知差”的机会。投资方向上，我们建议关注：1）消费建材：三棵树、兔宝宝、北新建材、东方雨虹；2）水泥：海螺水泥、华新建材、上峰水泥；3）景气赛道：环球新材国际、中国核建；4）一带一路：上海港湾、海鸥股份。
风险提示：经济恢复不及预期，化债力度不及预期，房地产政策不及预期（华源证券 戴铭余,王彬鹏,郦悦轩）
