山西证券近日发布恩捷股份（002812）2024半年报点评：隔膜盈利能力基本见底，海外布局进展顺利。
以下为研究报告摘要：
事件：8月28日，公司发布2024年半年报，公司实现营业收入47.8亿元，同比-14.1%；实现归母净利润2.9亿元，同比-79.3%，处于业绩预告的中值附近，业绩符合预期。
事件点评：
24H1膜类收入同比-16.7%，24Q2出货约15亿平。24H1公司膜类产品收入41.3亿元，同比-16.7%；其中，锂电池隔离膜营收38.6亿元，同比-17.2%，占营收比重80.7%。出货方面，我们测算2024年H1出货27亿平，对应均价1.4元/平，单平毛利0.28元/平；其中，Q2出货14.5亿平，对应均价1.38元/平。我们预计24年出货65亿平，同比增长30%以上。
盈利能力承压。24H1公司毛利率为21.0%，同比-22.5pct，净利率为6.1%，同比-20.5pct；其中，膜类产品毛利率为19.1%，同比-25.9pct。24Q2毛利率为23.1%，同比-18.3pct，环比+4.2pct；24Q2净利率为5.5%，同比-21.3pct，环比-1.3pct。我们测算24H1单平净利0.04元/平。当前湿法隔膜价格已经处于底部，公司开工率和产能利用率一直处于行业领先水平，我们预计单平净利有望维持。
海外产能建设积极推进。匈牙利基地一期正在客户验证阶段，二期规划建设4条全自动进口制膜生产线及配套涂布产线，总产能约8亿平方米/年，项目总投资额预计约4.47亿欧元。美国基地正在建设14条年产能7亿平方米锂电池涂布隔膜产线。公司拥有多家全球头部海外锂电池客户如LGES、松下、法国ACC、Ultium，海外客户需求不断增长，公司未来海外产能利用率能够保持较高水平，海外产能释放有望带来公司盈利修复。
投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为6.2/9.6/12.4亿元，对应公司9月12日收盘价26.13元，2024-2026年PE分别为41.1\26.7\20.5，公司业绩符合预期，我们认为，一方面，公司价格和盈利已见底，看好后续隔膜盈利修复，一方面，我们预计24、25年海外需求高增，随着公司海外出货放量，将带来公司业绩弹性，我们看好公司盈利修复和海外出货，维持“买入-A”评级。
风险提示：下游需求不及预期，产能释放不及预期，原材料价格上涨或波动超预期，盈利水平不及预期。（山西证券 肖索，杜羽枢）
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