开源证券近日发布5月央行信贷收支表要点解读：“补息”取消后的存贷跟踪。

以下为研究报告摘要：

存贷增速差分化，反映手工补息影响持续

央行公布的信贷收支表来看，5月大行存贷增速差拉大至-2.35%（4月为-1.87%），而全国性中小银行增速差则收窄至-3.02%（4月为-3.70%），或由于手工补息禁令下，对公活期存款部分由国有行转向股份行和城商行。

5月M1增速-4.2%背后，存款的几条变迁路径

我们判断协定、通知存款取消“手工补息”之后，存款或按三条路径变化：

（1）企业活期转定期存款，但一般性存款恢复有限，银行加快主动负债补充。如大行结构性存款4-5月分别新增1179亿元、926亿元；

（2）企业活期转对公理财，5月金融数据中非银存款新增1.16万亿元，“非银钱多”现象持续；

（3）非银存款转同业存单和中短债：银行理财和保险年金等通知存款或提前到期支取，转向同业存单、同业存款或其他债券。

目前补息整改进度到哪儿了？4-5月M1当月值同比合计减少3.6万亿元，其中理财直接涉及手工补息的通知存款或有9000亿元。我们保持《高息存款整改，对理财净值与配置策略的影响》一文的判断，“手工补息”取消对银行负债端的总体影响不超过5万亿元，以此可推算得到6月继续流出的存款或不超过1.4万亿元。

负债后续的演变路径：对公定期存款、同业负债或有少量恢复。取消手工补息若严格落地，那么其他“替代负债”可能有恢复：（1）不在自律上限管控中的同业存款、真保险协议存款等；（2）同业存单等市场化负债，或提价其他一般性FTP。其中同业存单价格如何展望？当前处于“供需双强”的局面，预计逐渐还会演变成需求力量占主导，6月底随着理财回表或迎来较好配置机会。

信贷“挤水分”后：套利的低息贷款逐渐消失，企业短贷继续负增

6月MLF选择平价续作，央行降息窗口或推迟，监管对银行的规模要求有所弱化，或能够接受银行的阶段性“缩表”，我们预计6月信贷数据仍然偏弱，月末回表力度或保持历年平均水平（理财月末规模的5%），回表规模约为1.5万亿元。若资金能平稳过渡，有利非银偏好的品种，如同业存单、中短信用债。

投资建议：

上市银行的中报业绩或仍然偏弱，我们建议优选业绩确定性标的。重点评估两条逻辑。（1）股息红利策略：我们认为高股息银行的分红仍保持稳定，且利率环境在社融、M2增速长期放缓的环境中趋于下降，逻辑进一步强化，受益标的农业银行，推荐中信银行；（2）地产风险触底和经济预期改善，我们认为应重点观察政策效果，若实体企业及零售需求改善，优质区域性银行或将享有更好的业绩弹性。受益标的成都银行、常熟银行，推荐苏州银行。

风险提示：宏观经济增速下行，政策落地不及预期等。（开源证券 刘呈祥,吴文鑫 ）

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