国金证券近日发布公用事业行业研究：26Q1水电同比+13.7%，主要为去年汛末高水位下带动电量增长；风电同比-6.2%、光伏同比+8.7%，预计受去年同期风光资源偏好及新增装机回落影响，增速有所承压；核电同比-7.0%，主因机组大修窗口期影响。火电公司数据样本偏少，但结合1-2月全国规模以上火电发电量同比增长3.3%，我们预计一季度整体仍表现良好。
以下为研究报告摘要：
投资逻辑：
华电集团强调推进算电协同，海南率先落地新能源就近消纳细则
4月10日中国华电集团召开一季度经济活动分析会，董事长江毅强调举全公司之力推进重大项目落实落地（新能源非电利用、绿电直连、零碳园区、算电协同、氢基能源项目开发）。本周海南省印发《关于明确新能源就近消纳项目平均负荷率标准及相关价格政策的通知》，成为1192号文出台后全国首个落地省级价格细则的省份，将省内平均负荷率核定为40.93%。1192号文将绿电直连输配电费由“按电量计费”切换至“按容量计费”模式，平均负荷率是核算容量电费的关键系数，较低的平均负荷率将有效压降绿电直连项目综合用电成本，直接提升算电协同项目经济性。从企业与政策两端均看到绿电直连、算电协同的重视程度正持续提升，预计后续可跟踪到更多进展。我们认为，算电协同通过输配电费节约的方式提升经济性、通过直连的方式优化消纳问题、通过拉长产业链的方式优化电力集团投资方向，建议持续关注项目落地。
Q1各类型发电量数据分化，持续关注发电结构变化带来的煤电需求提升
我们以截至2026年4月12日已披露数据的11家电力公司为样本，各类型电量有一定分化趋势：26Q1水电同比+13.7%，主要为去年汛末高水位下带动电量增长；风电同比-6.2%、光伏同比+8.7%，预计受去年同期风光资源偏好及新增装机回落影响，增速有所承压；核电同比-7.0%，主因机组大修窗口期影响。火电公司数据样本偏少，但结合1-2月全国规模以上火电发电量同比增长3.3%，我们预计一季度整体仍表现良好。我们重申，上半年全社会用电量将在低基数下高增长（去年同期主要受到高耗能拖累，1-2月同比增长6.1%），进而带动发电量增长中火电的占比将在超低基数下提升（去年上半年风光占据发电量增量的149%）。叠加地缘影响下的气电发电量回落，煤电的电量提升值得期待。因此持续看好煤电量增、煤炭需求提升，关注上述两点对煤与煤电的业绩支撑作用。
煤与电行情的三维框架及跟踪体系：能源通胀下的电价上涨、业绩兑现中的时间线索、低配低估下的主题行情
我们认为当下煤与电行情的三维框架包括：(1)能源通胀下的电价上涨：关注煤价抬升的持续性与电价向上的拐点出现，促进煤与电走出通缩，现货电价及绿证价格数据有所体现；(2)业绩兑现中的时间线索：关注各子板块业绩增长节奏，年初开始涨价的煤炭、一季报修复悲观业绩预期的火电、年中汛期水文改善的水电、下半年业绩或触底向上的绿电核电；(3)低配低估下的主题行情：公用与煤炭板块基金持仓去年Q3、Q4大幅回落，电力亦演绎了算电融合主题行情，我们看好未来能源安全成为新的行情主线，关注动荡中煤与电的安全资产价值。从跟踪体系来看，量的角度跟踪上半年用电量及煤电发电量在低基数下高增长的持续性、煤炭日耗及库存数据及水文改善进度；价格角度跟踪煤价、电力月度及现货价格、绿证价格；估值角度跟踪基金持仓、交易量/额拥挤度、业绩及预期股息率变化。我们强调，煤与电大部分龙头公司都具备股息基础，一方面评估煤炭及电力在基本面改善下的业绩预期扭转，另一方面关注主题行情机会(如能源安全等)，当前交易拥挤度已回落至低位。
煤与煤电、利与红利的相关标的：时间线与事件线，底部企稳的九丰能源
时间线——当前的煤炭：兖矿能源、兖煤澳大利亚、中国神华、陕西煤业；一季报火电：申能股份、华能国际电力股份、国电电力、甘肃能源、华能蒙电；汛期的水电：国投电力、长江电力；下半年的核电与绿电：中国广核、中国核电、龙源电力、福能股份。
事件线——央国企市值管理与资本运作：川投能源、华电国际。
风险提示
煤价波动幅度超预期；绿电装机及消纳情况不及预期；电力体制改革政策出台不及预期。（国金证券 姜涛,许子怡）
