国金证券近日发布有色金属行业研究：路透社6月19日报道，中国海关正在加强对铟出口的审查力度，欧洲买家被要求披露终端用户信息及所在地，北美买家审批时间从当日办结延长至数天。金属铟尚未被正式列入出口管制清单，但实际审批节奏已经出现边际变化。继2025年磷化铟纳入出口管制、2026年部分日本实体被列入出口管制名单后，本次审查进一步向金属铟原料端延伸，海外供应链对后续出口限制或禁令的担忧升温，全球铟供给体系面临新的不确定性。
以下为研究报告摘要：
投资逻辑：
研究背景
路透社6月19日报道，中国海关正在加强对铟出口的审查力度，欧洲买家被要求披露终端用户信息及所在地，北美买家审批时间从当日办结延长至数天。金属铟尚未被正式列入出口管制清单，但实际审批节奏已经出现边际变化。继2025年磷化铟纳入出口管制、2026年部分日本实体被列入出口管制名单后，本次审查进一步向金属铟原料端延伸，海外供应链对后续出口限制或禁令的担忧升温，全球铟供给体系面临新的不确定性。
铟供给：锌锡伴生属性决定供给刚性
铟是典型伴生金属，主要来源于锌、锡冶炼过程中的副产回收，不具备独立矿山扩产逻辑。铟供给取决于主金属冶炼规模、原料品位及回收工艺，无法依靠铟价格上涨快速释放新增供给。伴生属性决定了铟天然具备低供给弹性特征，全球供给增长更多依赖回收率提升和冶炼体系扩张，而非独立资源开发。
中国供给：高纯铟构成全球核心瓶颈
中国掌握全球铟产业链核心供给环节，精炼铟供给占全球约70%，高纯铟供给占比更高。对于磷化铟等化合物半导体材料而言，高纯铟才是真正决定供给能力的关键环节。磷化铟生产需要7N级高纯铟，精铟需要经过多轮除杂、提纯及客户认证才能满足要求。
海外补供：短期难以形成有效增量
海外补充铟供给主要依赖再生铟回收和现有冶炼体系增加铟回收能力。再生铟主要来自ITO靶材回收，由于原料中含有锡等杂质，向7N级高纯铟提纯难度较高，难以直接满足磷化铟产业需求。与此同时，海外新增铟回收和提纯能力需要经历许可审批、工艺改造、设备安装、调试爬坡及客户认证等多个环节，供给释放更偏中长期变量。当前出口审查已从磷化铟延伸至金属铟原料端，海外供应链稳定性进一步下降，高纯铟供给价值有望持续提升。
国内产业链：资源优势向材料优势延伸
铟出口审查强化并不意味着国内产业链价值受损。国内已形成较完整的ITO靶材、显示材料、磷化铟及光芯片产业体系，具备较强的铟资源消化能力。随着海外高纯铟和磷化铟供给趋紧，国内产业链有望承接更多材料及器件环节价值增量。铟资源更多留在国内完成深加工，有助于推动产业链从原料出口向高附加值材料和器件出口升级。
磷化铟：国内磷化铟企业有望实现量价齐升
据路透社，中日两国磷化铟占全球供给85%。随着2025年2月中国对磷化铟进行出口管制，海外磷化铟供给受损。随着此次中国高纯铟的出口进一步限制，或导致日本磷化铟供给的进一步收缩，海外磷化铟供给紧张持续，或迎来快速涨价格局，国内磷化铟企业有望实现量价齐升。
投资建议
我们认为，出口审查强化将进一步强化铟产业链的战略金属属性。全球铟供给格局短期难以改变，中国在原生铟和高纯铟环节的主导地位进一步凸显。资源端供给刚性、高纯铟提纯壁垒以及出口审查强化共同构成全球供给约束，具备资源保障、高纯铟提纯能力及产业链延伸优势的企业有望持续受益。建议关注云南锗业、锡业股份、兴业银锡、株冶集团等铟产业链相关标的。
风险提示
出口审查执行力度不及预期；海外再生铟提纯技术突破；海外锌、锡冶炼厂铟回收产线投放快于预期；国内高纯铟及磷化铟产能爬坡不及预期；铟价格波动风险；地缘政治和贸易政策变化风险。（国金证券 吴晋恺）
